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js666888.com金沙:闪电评论|为什么今年信用违约事件这么多?

时间:2018/5/9 20:42:59  作者:  来源:  浏览:0  评论:0
内容摘要:腾讯财经《闪电评论》特约作者 李奇霖 联讯证券董事总经理、首席宏观研究员信用风险已经成为了今年金融市场的重要主题之一。从此前的贵人鸟,到最近的中安消、凯迪、盾安以及中科金控,出现违约事件的企业较往年多了不少。在严监管紧信用的金融环境下,低资质的企业再融资压力正前所未有的大,信用风...
腾讯财经《闪电评论》特约作者 李奇霖 联讯证券董事总经理、首席宏观研究员信用风险已经成为了今年金融市场的重要主题之一。从此前的贵人鸟,到最近的中安消、凯迪、盾安以及中科金控,出现违约事件的企业较往年多了不少。在严监管紧信用的金融环境下,低资质的企业再融资压力正前所未有的大,信用风险或许将贯穿整个2018年。有两个数据可以佐证:一是主体评级为AA及以下的企业发行债券绝对规模与比例处于最近五年来的新低;二是金融机构对低等级债券的认可度处于五年来的低谷。以5年期的中期票据为例,表示金融机构投资低等级债券积极性的认购倍数均值,已经从2014年的1.30降到了1.05,和高等级债券认购倍数的差首次变成了负数。为什么会出现在这样的情况?我们可以从两个角度考虑,一方面可能是企业自身的经营状况出现了恶化;另一方面是资金来源方的金融机构投资偏好出现了变化。对于第一个方面,我们事实上可以排除。因为2014-2016年宏观经济要比现在差,名义GDP增速在7%-8%左右,2017年至今,大家是众口一词的经济韧性,名义GDP增速是两位数。要比经营状况,现在大部分企业应该要比前几年好。所以主要问题应当出在金融机构这一端。从融资渠道上讲,企业的债权融资手段主要有三种,一是债券,二是非标,三是信贷。债券对应的金融机构最广,基本上银行、理财、基金、券商资管、信托等机构都会拿一些。但银行内部风控严格,拿信用债要和贷款消耗相同的资本金,但又不具有贷款能创造存款的优势,所以拿的比较少。现在主要是理财、基金、券商资管和信托等投资者去投资,我们将这些机构集中称为广义基金。这些广义基金的资金来源于发行的资管产品,虽然各有不同,但大部分有两个共性。1、刚兑,保本保收益。2、希望做大规模。因为管理的规模越大,赚取的利润越多。且大部分广义基金都用资金池来运作——所有产品募集来的资金混在一起共同投资。某个产品要到期兑付了,但买的债券还没到期,没关系,拿其他产品的钱去替代;踩雷了,投的某个债券不能偿还本金和利息了,投出去的钱回不来了,也没关系,拿其他产品的钱去替代。只要资金池有钱,规模能维持做大,一切都不是问题。如果金融机构的资管产品都是没有风险的,你会选择谁?毫无疑问,肯定是收益更高的那一家。所以,很简单的逻辑,广义基金要抢客户(居民、企业还有金融机构),最大规模,维持资金池,就是要想办法把收益做高。怎么做高收益?拿去投股票?不行,股票风险太高了,只是赚低买高卖的资本利得,很不稳定,看不对,容易亏太多,必须要去投有固定收益的产品,有个保护垫,也就是债券和非标。非标后面再说,这里先说债券。要靠投债券来获得高收益,无非是三个策略:1、拿信用风险更高的债券;2、拿期限更长的债券;3、借钱,拿更多资金去买债券。这三个策略在2014-2016年三年时间里,被演绎的出神入化。随着广义基金管理规模从几十万亿扩张到上百万亿,低等级长期限的债券被各个机构疯抢,尽管信用风险比较大,但有资金池,还是止不住钱多、刚兑要做规模的诉求。但这是过去的事了。现在不一样,有高收益不一定能做大规模了。现在一行三会要金融去杠杆,要查金融空转,要查同业套利,打击金融机构不去支持实体,而去买无风险的资管产品的行为。一个产品到期了,金融机构基本上拿着本金和收益就走了,要去找其他资金代替很难,没有哪个机构会在风口上犯案。资金池的钱开始变得很紧张,因为池子里的钱出去的总是比进来的多。一个产品到期了,持有的债券踩雷了,不再是无所谓没关系的状态了,因为要兑付,可能就要卖掉持有的债券来应对。这种情况下,广义基金很难有资金有动力继续去拿这些低等级长期限,没有流动性而风险又大的债券了。资质低的企业发债融资难,不受待见也就在情理之中了。债券日子已经很难过了,非标的日子更难过。除了上面说债券时,提到了广义基金规模很难做起来,买非标资产的资金也少了之外,还有就是从2018年年初开始,监管层对非标围追堵截,提出的一系列政策文件——银信55号文,中基协禁止集合类资管投资信托贷款、禁止私募基金从事借贷活动,委贷新规等。在这些监管压力下,社融口径里的信托贷款和委托贷款增速在2018年都出现了加速下跌的情况。委贷增速从两位数下降到1.43%,信托贷款增速从36%下降到了29%。对资质好的企业来说,非标受到打击,影响不大。比较一下融资成本就知道了。3年期AAA评级的企业发一个中票,利率在5.8左右,拿银行贷款,假如在基准利率上上浮个10%,是5.2%左右,而去借信托贷款,利率至少要7%以上。如果能拿到贷款或债券,显然它们肯定不会过多选择非标。那么,他们贷款或发债的难度大吗?发债看文章开篇的数据就知道了,无论那一年,评级高的企业发债规模总是很可观;贷款更不用说了,银行一贯是偏爱大企业、大国企和央企,而这些基本都是资质比较好的企业。相反,那些资质差的企业,且不说能否发债,就成本来说,就比非标差不了多少,从银行要获得贷款,难度也很大,对非标的依赖度要比好企业深的多。现在非标受到很大的限制,这些企业自然首当其冲会受到影响。银行信贷现在的问题在于信贷额度紧张。非标被严格限制后,大量企业的融资需求要更加依靠银行贷款来满足,但央行和银监会除了下调拨备要求、鼓励补充资本金外,并没有公开表明要调高银行信贷额度。原本银行承接的融资压力就大,额度不够用,现在又多了非标这一块,企业要想从银行手中抢得贷款的难度可想而知。从2017年十家上市银行的财报来看,它们在2017发放的企业中长期贷款数据,除H和J银行外,其他八家银行基本都集中在了基建与地产行业,制造业及其他产业寥寥无几。这样的情况下,非地产和非城投要获得银行的支持,实在过于困难,贷款这一端也很难依靠。所以,综合上述几点来看,传统的三项融资渠道:债券融资、非标、贷款对资质差的企业都不是太友好,其现金流出现问题,自然也在所难免。面对这样的局面,金融机构要慎用票息策略,尽量避开民企与低等级的城投债。而企业要适应形势的变化,自身的经营状况可能短期内无法改善,评级得不到提高,那么不妨选择:1、降低负债期限,选择发行短期限的债券,降低机构的持有时间,提高流动性;2、利用自身存量有现金流的资产,发行ABS。资质好的企业也可采取这样的策略。我们相信从长期来看,现在的利率是相对高点,往后会一波三折的下行,短期限可以最大程度的节省融资成本。长期来说,随着资管新规要打破刚兑、清除资金池等条例的落地,弱势企业融资会越来越难,金融机构对票息的依赖度会下滑,对流动性的诉求会不断上升,融资市场将变得更为极端,强者通吃的时代要来临。【本文系腾讯财经《闪电评论》独家稿件,未经授权,不得转载,否则将追究法律责任。】

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